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摘要:2008年金融危机后,世界主要国家将政策目标利率降至零附近,并实施非常规宽松货币政策,购买以政府债为主的资产,大量投放基础货币、压降长端利率。2020年,新冠大流行再次重创世界经济,美国开启无限量宽松,欧洲、日本等国也相继跟进。超宽松货币政策下,资产价格走势如何?
2008年金融危机后,世界主要国家将政策目标利率降至零附近,并实施非常规宽松货币政策,购买以政府债为主的资产,大量投放基础货币、压降长端利率。2020年,新冠大流行再次重创世界经济,美国开启无限量宽松,欧洲、日本等国也相继跟进。回首2008年-2020年,世界主要国家维持了长期的低利率和超额货币供给,在超宽松货币环境下,股票走势领先其他各大传统资产,美股特别是以纳指为代表的美国科技股涨幅最大;住房价格在上升中呈现区域特性,欧美先跌后涨、升幅相对有限,而中国持续上台阶、且一线城市涨幅较大;大宗商品价格中枢有所上移、但受供需影响波动较大;债券市场因利率较低,整体收益最少。

主要资产中股票涨幅最大
2008年至2020年期间,在传统的股、房、商、债等资产中,股票涨幅领先,多数国家和地区的股指涨幅达到100%-200%,其中美股表现尤为出色,纳指涨幅超过7倍;其次,房价上涨较快,欧美房价受次贷危机影响先跌后涨、平均涨幅在30%-60%,中国房价涨幅较高、平均达75%,且一线城市房价涨幅较大,深圳二手房价格涨幅超5倍;再次,大宗商品有所上涨,CRB综合指数累计涨幅40%,金银、有色等涨幅超1倍;而债券市场收益相对有限,欧美主要债市累计收益不足20%,中国债市收益较高、达50%。
不过,以比特币为代表的的数字加密货币涨幅远远超过传统资产。凭借“总量不变”和“去中心化”的独特魅力,09年初诞生的比特币最初根据耗电量计算1300个比特币兑换1美元,而最近的比特币价格已超5万美元。

美国科技股领涨全球股市
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摘要:疫情爆发后,美国自各经济体进口制成品价格明显攀升,大多涨幅在1.5%-3%之间,自加拿大进口价格近期更是同比上涨9.3%。中国再度成为美国第一大进口来源国,在疫情冲击引起的供需失衡下,中国供给对平抑美国物价压力起到关键作用。
疫情爆发后,美国自各经济体进口制成品价格明显攀升,大多涨幅在1.5%-3%之间,自加拿大进口价格近期更是同比上涨9.3%。然而,美国自华进口始终价格平稳,波动极低,而这还是发生在美元兑人民币显著贬值的情况下。同时,中国再度成为美国第一大进口来源国,在疫情冲击引起的供需失衡下,中国供给对平抑美国物价压力起到关键作用。

面对2020年3月全面爆发的新冠疫情,美国以空前的财政刺激和货币宽松稳定经济,支撑消费,零售同比6月即回正;但是特朗普政府对抗疫情乏善可陈,致使美国陷入“停工停产-疫情缓解-复工复产-疫情复发”的困境,供给无法恢复。结果是,美国陷入供需缺口,生产恢复大幅慢于需求恢复,产能缺口显著。

而控制住疫情后,中国供给侧迅速恢复,凭借超大产能和制造业门类齐全优势,有效填补缺口,从疫情早期的口罩、防护服、呼吸机、计算机,到疫情中后期的家具家电、电子和日常消费品,对美出口2020年全年增长8.2%,8月以来各月同比增速均维持在20%以上,11月甚至接近50%。
这样的出口增速建立在中国本已十分庞大、具有韧性的供给能力上,在全球供需缺口扩大的背景下,中国迅速增加了市场份额。2020年,中国以18.6%的占比重新成为美国进口最大来源地,反超欧盟,显著领先加拿大、墨西哥、东盟等主要贸易伙伴。这也显示出,尽管特朗普政府的种种措施给中美经贸关系造成巨大影响,但美国对中国的商品出口依赖性反而增加。

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疫情重挫全球跨境投资活动,中国FDI反而逆势上涨。根据联合国贸发会议在今年1月发布的《全球投资监测报告》,2020年全球FDI流量同比暴跌42%,跌幅超过2008-2009年金融危机,为有统计以来最高。在众多国家FDI显著回落的情况下,中国FDI流入增幅4%,达到1630亿美元左右,反超美国、欧盟和东盟,成为全球第一大FDI流入目的地。
在我们看来,疫情下中国经济率先好转、国内市场规模优势、产业链竞争优势的展现、高端制造业逆势上扬,均为稳定外资提供了理由,而在众多因素当中,中国政府逆势开放的政策赢得全球信心,RCEP和中欧投资协定的签署,让中国与欧洲、日本、韩国的自由化之路更进一步,开启了外资布局中国市场之路。
图表1 2020 年中国 FDI 流入首超美国

其次,国内疫情防控有力、经济快速恢复正常,为外资继续流入奠定基础。与欧美相对宽松的防控相比,中国采取及时有效的公共卫生政策,在最短时间内控制住疫情扩散,二季度基本完成复工,是全年FDI流入仍能取得正增长的前提。从商务部数据看,中国实际利用外资累计同比3月见底(-12.8%)后逐渐回升,至9月回正,与国内抗疫取得阶段性成效、复工复产拉动经济恢复的节奏保持一致。相比之下,欧美疫情并未得到明显控制,经济衰退时间要长于国内。2020年,中国是唯一取得正增长的主要经济体,全年GDP增长2.3%,而美国和欧盟GDP分别下降3.5%和6.8%。作为顺周期指标,FDI流量受基本面变化影响,与中国FDI正增长相比,美国和欧盟的FDI流入分别下滑49%和71%。
具体来看,首先,对外开放政策加速落地。2020年逆境中,中国对外开放的举措较多。对内,年初《外商投资法》及其配套法规陆续落地,多地应对疫情出台财政激励和租金减免措施稳定外资,全国和自贸区准入负面清单继续缩小,金融业外资限制基本解除。对外,中国的主要行动包括签署RCEP、原则上达成中欧投资协定以及中央经济工作会议提出积极考虑加入CPTPP,这些协议、特别是中欧投资协定和CPTPP对中国对外开放提出了更高的制度要求,显示了中国继续开放的决心,为稳定吸引外资提供制度基础。
再有,中国产业链完备、基础设施良好的优势在疫情中充分体现,抵御产业链转移的压力。近年来,受要素优势下降、中国制造业出现外迁压力。诚如我们在文章《产业链外迁,中国怎么办?》一文中所观察到的,中国传统优势的劳动密集型商品出口有相当一部分向东盟诸国转移,同时,美国近邻墨西哥也挤占了中国更多高附加值商品的出口。甚至是疫情爆发初期,发达经济体担忧本土产业链弱、关键物资依赖进口的问题,政府出资鼓励产业外迁。
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当前美国实体经济通胀水平回升有限,12月CPI同比1.6%,核心CPI同比1.4%,均低于疫情前水平和美联储通胀目标。展望未来,随着疫苗的铺开和经济的复苏,后期美国实体经济通胀将会快速回升吗?
2021年对于美国抗疫与经济复苏来说是个重要转折年。一方面,拜登顺利就任美国总统,民主党成功实现对国会两院的控制,同时主张积极财政的前美联储主席耶伦被确认为新一任财长,财政刺激的可能性大大增加,拜登已提出规模为1.9万亿美元的额外财政刺激计划。另一方面,1月中旬以来美国疫苗接种速度也已明显加快,拜登抗疫更加积极。预期在财政刺激和疫苗铺开的背景下,2021年美国经济将大概率实现复苏,近期IMF已将21年美国经济增速预测由3.1%大幅上调至5.1%。
经济复苏趋势日渐明朗背景下,美国的通胀风险也值得关注。首先,此次美国应对疫情冲击的刺激措施已经使得其广义货币大幅增长,通胀的货币条件已经存在。其次,正如前央行行长周小川在《拓展通货膨胀的概念与度量》一文中阐述,如果采取更广义的通胀度量方式,当前美国股价、房价等资产价格已经出现一定程度上涨,2020年标普500指数上涨16%,11月美国20大中城市房价指数同比增长9%。
再次,金融市场的通胀预期亦明显抬升,反映债券市场通胀预期的TIPS通胀补偿指标升至2%左右,而铜、原油等大宗商品价格也出现大幅上涨。
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展望2021,中国经济将有哪些不同表现?新的一年,中国经济将面临哪些机遇与挑战?
2020年中国经济成绩单十分亮眼。中国GDP首次突破100万亿大关,全年经济增速达到2.3%,是全球范围内唯一一个实现正增长的主要经济体,逆势向好十分不易;早在二季度笔者就预测中国年度GDP增速可达2-2.5%左右,目前来看总体符合预期。从季度经济增速来看,中国经济自二季度走出疫情阴霾,率先实现复工复产之后,季度GDP不断走高,四季度反弹至6.5%,甚至超过2019年单季的最高值。
从拉动经济增长的动能来看,出口和房地产是支持2020年中国经济增长的重要因素,步入四季度以来,前期恢复乏力的消费和制造业投资也逐步改善,显示经济增长内生动力增强。展望2021,中国经济将有哪些不同表现?新的一年,中国经济将面临哪些机遇与挑战?在笔者看来,与过去一年相比,2021年中国经济的如下六个方面转变值得关注。
第一,经济增长动能转变,由“供给端拉动”转为“供给需求协同”拉动
2020年为应对新冠疫情冲击,中国政府及时出台宽松的财政和货币政策,为疫后经济企稳回升提供了强有力的支撑。但与发达国家直接大幅补贴居民的普遍做法有所不同,疫后中国采取的“六保”政策更加倾向于从企业端发力,如对中小企业减税降费、提供专项贷款财政贴息、发放定向补助、支持地方政府“两新一重”和抗疫相关支出等。
在此背景下,2020年中国经济供给端复苏领先于需求端,即伴随着国内复工复产先行,二季度国内生产便已恢复至疫情之前的水平,12月规模以上工业增加值同比实际增长7.3%,超过去年同期0.4个百分点。而需求端特别是居民消费的恢复则相对滞后,社会消费品零售总额增速自8月以来才由负转正,截至12月社零增速达到4.6%,尚未恢复到疫情之前。
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